La compra directa de acciones de compañías: ¿está pasada de moda?

 

Según algunos analistas, los inversores individuales están cada vez más imbuidos de la idea de que deben utilizar esquemas de inversión colectiva, como los fondos de inversión, para invertir en los mercados de acciones, en vez de invertir directamente en las sociedades. Además, en algunos países, la popularidad alcanzada por los fondos pasivos ha exacerbado esa mentalidad.

Así lo refleja Paul Killik (“Why buying shares has gone out of fashion”, Financial Times, 5-4-2024). El empleo de una política impositiva favorecedora de la colocación del dinero en instituciones de inversión colectiva es, según este asesor financiero, una de las principales razones de dicha tendencia. En su opinión, “los gobiernos han fallado en entender que la propiedad directa de las compañías es central para el capitalismo, y los inversores minoristas desempeñan un papel en la salud de los mercados nacionales y en mantener la relevancia de las empresas”. Por otro lado, la mayoría de los inversores en acciones a través de fondos tienen muy poca idea sobre las compañías en las que mantienen sus inversiones, del valor de sus posiciones, y del papel que pueden jugar.

Nvidia, un nuevo coloso tecnológico

 

En los últimos años, la industria cinematográfica viene reviviendo o creando criaturas gigantescas que rompen todos los moldes. En un proceso paralelo, los mercados bursátiles se han convertido en salas en las que se proyectan las sombras de las colosales corporaciones que, de forma casi inadvertida, emergen como megalodones dominadores de un planeta donde -hace ya tiempo- el ser humano ha sido desplazado del centro. Las cifras de capitalización bursátil de las grandes corporaciones obligan a repetirlas para meditar si pueden ser reales o, quizás, producto de alguna interpretación errónea de los guarismos en su traducción al castellano. No hace mucho aquí se comentaba la pugna entre los titanes Microsoft y Apple. Ambos dominan un ecosistema al que se incorporan nuevos especímenes.

Con una capitalización cercana ya a los 2 billones (2.000.000.000.000) de dólares, Nvidia, que mantiene una posición de liderazgo mundial en computación de inteligencia artificial, se encarama ya a las primeras posiciones, después de que el valor de sus acciones se haya multiplicado por 20 desde el año 2019 (gráfico adjunto).

¿Cómo debe interpretarse que su ratio PER se sitúe por encima de 100 (103,70, a 23 de febrero de 2024)?

Oleada de “buybacks”: ¿un “good-bye”?

 

Cuando una sociedad contrae un “matrimonio accionarial” con un accionista, es para toda la vida. Se trata de un matrimonio indisoluble, resistente a la muerte y a las transacciones que el propietario de los títulos lleve a cabo, aunque no, por desgracia para este contrayente, en caso de pérdidas empresariales.

A cambio de esa vinculación de “por vidas”, la sociedad se libera de la obligación de tener que restituir el importe de los fondos captados, sin perjuicio de atender los derechos inherentes a los titulares de las acciones.

El capital suele ser un recurso escaso muy valioso para las sociedades mercantiles. Aunque no se trate precisamente de una innovación financiera, no deja de ser llamativo el vuelo que han tomado recientemente las operaciones de recompra de acciones por parte de las compañías, que posteriormente proceden a amortizarlas, reduciendo, consiguientemente, el número de acciones vivas.

En España, la prensa económica saluda dicha fórmula como “una práctica común en los mercados anglosajones para retribuir a los accionistas, en lugar del clásico dividendo”, si bien advierte en el sentido de “diferenciar las recompras eficientes de aquellas oportunistas que surgen de la necesidad de mejorar la presentación de cuentas o del interés puntual de algunos inversores/directivos”[1]. Mientras tanto, en Estados Unidos se agudiza la polémica en torno al proyecto de establecer un impuesto sobre tales operaciones.

Son, en definitiva, diversas las dudas que se suscitan, y numerosos los alicientes para abordar este tema en el ámbito de un programa de educación financiera: ¿puede considerarse, con carácter general, que una operación de “buy back” representa un “buen adiós” a un título que nació con vocación de eternidad?

No es el único tema que aguarda su turno.

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[1] Expansión, “Una forma flexible de remunerar al accionista”, 19-8-2022.

¿Se han convertido los bonos en acciones, y las acciones en bonos?

La atípica situación que se vive en los últimos años en el ámbito de los tipos de interés, con abundantes casos en los que incluso se sitúan en terreno negativo, aparte de causar enormes desconciertos, está provocando un buen número de distorsiones en los mercados financieros y en los comportamientos de los inversores. Los tipos de interés negativos vienen a plantear un serio desafío a la lógica y a la racionalidad económicas.

Algunas de las distorsiones generadas llegan a alterar en la práctica la naturaleza de ciertos instrumentos financieros. Esa es la tesis que Robin Wigglesworth y Jennifer Ablan sostienen en un reciente artículo (“How bonds became stocks and stocks became bonds”, Financial Times, 18 de octubre de 2019).

Tradicionalmente, los bonos soberanos se caracterizaban por ofrecer una casi absoluta seguridad y un rendimiento periódico relativamente moderado, pero generalmente aceptable en conjunción con los niveles de seguridad ofrecidos. Invertir en un título de deuda soberana a largo plazo implicaba poder percibir un cupón fijo durante el período de tenencia. En contraposición, el dividendo de las acciones es un elemento menos predecible, por lo que los inversores en estos instrumentos de renta variable tienden a ponderar en gran medida las posibilidades de obtener ganancias por la vía de la revalorización de los títulos en el mercado.

Como indican los autores mencionados, aunque, por supuesto, hay excepciones, en general, “esta relación se ha mantenido constante a lo largo de la era moderna”. Pero señalan que “Ahora, sin embargo, los inversores se ven forzados a convivir con la situación contraria – bonos que no generan nada pero que se revalorizan en precio, y acciones a las que se recurre por sus flujos de dividendos en vez de por sus precios crecientes”.

La emisión de bonos con rendimientos negativos está en la base del problema. Es evidente que, en tales circunstancias, el mantenimiento del bono hasta su vencimiento implica una merma patrimonial segura. [En el caso de títulos con rendimiento implícito, llegado el vencimiento, el titular del bono obtiene un importe inferior al del desembolso efectuado. Por ejemplo, se abonaría inicialmente un importe de 100 euros por un título y se obtendrían finalmente 95 euros. Si esta situación la trasladásemos, a efectos de equivalencia, a un bono con “rendimiento” explícito, cada año, en lugar de recibir un cupón, habría que efectuar un pago por el interés negativo. Se invertirían 100 euros y se recuperaría el mismo importe, pero cada año habría que efectuar un pago mientras se estuviera en posesión del título. En la práctica, los bonos suelen emitirse con un cupón anual positivo o nulo, y es el precio pagado en las subastas lo que puede dar lugar a rentabilidades negativas. Lo anterior implicaría pagar un precio por encima del nominal.]

De ahí que muchos inversores adquieran tales títulos con la expectativa de desprenderse de ellos antes del vencimiento obteniendo alguna ganancia en el precio.

Sin embargo, la apuesta no deja de ser arriesgada. Puede funcionar mientras persista una tendencia de bajada de tipos; en caso de que se entrase en una fase alcista, la venta antes del vencimiento haría incurrir en mayores pérdidas [En la sección de contenidos de Edufinet (apartado de Renta fija -rentabilidad y riesgo-) se ofrece una justificación de la relación entre el valor de mercado de un título de renta fija y el tipo de interés].

En el artículo citado se recogen algunas tendencias bastante significativas. Así, por un lado, se constata que, a largo del siglo XIX y la primera mitad del siglo XX, la rentabilidad vía dividendo del mercado bursátil estadounidense era superior al rendimiento medio de los bonos públicos, “simplemente porque los inversores consideraban que los activos de más riesgo como las acciones deben dar una mayor rentabilidad que un activo seguro y con una renta fija estable” [Ahora bien, este argumento soslaya el efecto de la posible revalorización de los títulos en el mercado]. No obstante, la situación comenzó a cambiar a finales de los años cincuenta del siglo pasado, cuando el rendimiento del bono soberano a 10 años superó el rendimiento por dividendos del índice S&P 500, lo que ha prevalecido hasta recientemente.

Actualmente, sin embargo, se da la situación contraria. Wigglesworth y Ablan consideran que “la cuestión es si este nuevo mundo continuará, y si los gestores de fondos tendrán que lamentar haber hecho acopio de acciones en lugar de bonos públicos si llega algún desastre”. En fin, vivimos tiempos complejos, en los que, más que nunca, es necesario ponderar la relación entre la rentabilidad y el riesgo, y donde, en no pocas ocasiones, las opciones más realistas, e incluso las únicas disponibles, pasan, más que por maximizar las ganancias, por minimizar las pérdidas.

[Artículo publicado en EdufiBlog, con fecha 10 de enero de 2020]

Por sus acciones los conoceréis: el secreto del gran cocinero de la manzana tentadora

Un adicto al “velo de la ignorancia” rawlsiano como criterio destilador de las valoraciones y actitudes personales, como quien suscribe estas líneas, no podría enfocar la cuestión aquí planteada sin recurrir al mismo. Dicha cuestión guarda relación con una comunicación bastante especial presentada recientemente por una gran corporación a la SEC (Comisión de Bolsa y Valores de Estados Unidos). En ella se declara que se atribuye al primer ejecutivo de esa empresa una importante cantidad de acciones de la propia compañía, que, según el valor actual de mercado, ascendían a la suma de 121 millones de dólares, como parte de su paquete retributivo plurianual.

Supongamos que seleccionamos una muestra representativa de personas, todas ellas capaces de desempeñar funciones directivas, de lo que están plenamente convencidas, y les pedimos que nos valoren la percepción de la referida compensación económica, en dos supuestos diferentes: i) existe una probabilidad nula de que una de esas personas pueda ser la beneficiaria; ii) existe una probabilidad del 99,99% de que cada persona lo sea. ¿Cómo reaccionaría “ex ante” cada una de esas personas?

La respuesta dependerá, lógicamente, del perfil de cada uno, pero la verdad es que, a pesar del juego hipotético, jugamos con algo de ventaja. En la mencionada declaración a la SEC, que podemos descargar a través de Internet, figura el nombre de “COOK TIMOTHY D”. Fin de la partida.

Tim Cook fue designado CEO de Apple en el año 2011 y ya entonces se le adjudicaron 1 millón de acciones de la compañía, que se consolidarían con el paso de tiempo, la mitad al cabo de los cinco primeros años y la otra mitad, pasados otros cinco. En 2013, el acuerdo fue revisado, de tal manera que la mitad seguía quedando vinculada al devengo temporal, y la otra pasaba a depender de los rendimientos obtenidos por los accionistas de Apple en comparación con el índice S&P 500.

Lo cierto es que, según la comunicación a la SEC, de fecha 28 de agosto, el CEO de Apple ha recibido ya un total de 560.000 acciones, que, según el precio de mercado a esa fecha, alcanzaban un valor de 121 millones de dólares. Al haber superado los rendimienntos totales de los accionistas los de la mayoría de las otras compañías incluidas en el S&P 500, se ha devengado la máxima cantidad prevista de acciones para el período 2013-2018.

No todos son buenas noticias para el agraciado receptor del paquete accionarial, ya que la empresa le retuvo las correspondientes para cubrir sus obligaciones tributarias, por importe de 64 millones de dólares (un 53% en total). De todas formas, le quedaba un neto nada despreciable, valorado en 57 millones de dólares.

Ese importe, como se desprende de lo expuesto, correspondía a incentivos en forma de acciones. En 2017, en concepto de retribución salarial obtuvo 3 millones de dólares, más un bonus de 9,3 millones de dólares en metálico.

Hasta aquí la descripción de los hechos y procedería, en su caso, adentrarse en otros derroteros. ¿Tienen algún sentido unas retribuciones tan exorbitantes? ¿Son estrictamente necesarias para que la firma de la manzana siga innovando y aportando utilidades a los usuarios de sus productos? ¿Podrían lograrse los mismos resultados con menores desembolsos? ¿Son éticamente asumibles? ¿Van en interés de la plantilla? ¿Qué opinaríamos si fuésemos accionistas que han visto casi triplicar el valor de sus títulos en los últimos cinco años? ¿Debería aplicarse alguna cláusula de “claw-back” (retorno de cantidades percibidas en el supuesto de eventos negativos aflorados ulteriormente)? ¿Es coherente una política retributiva de ese calibre con prácticas de planificación fiscal agresiva? En fin, son muchos los interrogantes planteados.

De la retribución de los CEOs me he ocupado en alguna entrada de este blog y en otros trabajos previos. A ellos me remito, no sin antes lanzar una última reflexión. En 2015, Tim Cook declaró que tenía previsto donar (por tanto, transmitir antes de su fallecimiento) la mayor parte de su fortuna personal, estimada en unos 700 millones de dólares, para causas benéficas. ¿Debería esta declaración de intenciones modular nuestra valoración sobre las impactantes retribuciones comentadas?