El coste de uso del capital de
una sociedad viene a representar la tasa de rendimiento que tiene que alcanzarse
para que merezca la pena invertir en dicha sociedad. Si un inversor tiene la
posibilidad de invertir en un activo financiero con un rendimiento anual de r,
y a un plazo de n años, al término del cual recupere el capital invertido (I),
el coste del capital (C) indica qué tasa de rendimiento es preciso que obtenga
la empresa para que le resulte indiferente invertir en ésta o en el activo
financiero.
Consideremos un ejemplo[1].
El de un inversor que puede invertir (€100.000) en un activo financiero de
renta fija, con un cupón anual del 5%, y vencimiento a los 10 años.
Alternativamente, tiene la opción de invertir en una sociedad que adquiriría un
activo material por el mismo importe, y con una vida útil de 10 años, al
término de los cuales el activo, que se deprecia a una tasa anual (d) constante
del 10%, tendría un valor nulo.
En caso de que no haya impuestos,
para invertir en la sociedad, parece lógico que el inversor exigiera una
rentabilidad mínima igual al 15% anual (C), obtenida a partir del rendimiento
anual que no obtendría al no invertir en el activo financiero (r), y de la
depreciación anual del activo (d)[2].
Hay que tener en cuenta que, si invierte, en el activo financiero, al
vencimiento recupera el capital invertido, mientras que, si invierte en la
sociedad, al final, no recupera ningún valor.
Veamos qué consecuencias tiene la
aplicación de impuestos sobre la renta, tanto en el ámbito individual (IRPF)
como en el societario (IS). Supongamos que existe un IRPF con un tipo de
gravamen único del 40%, y un impuesto sobre sociedades con un tipo del 25%.
Adicionalmente, se supone que se aplica el método clásico (independencia total entre
ambos impuestos), y que todo el beneficio después de impuesto que se genera en
la sociedad como consecuencia del proyecto de inversión se reparte como
dividendo.
En tales condiciones, la
inversión en el activo financiero generará un rendimiento anual neto de €3.000
(5.000 – 40% x 5.000), lo que equivale a un 3%. De esta forma, la tasa de
rendimiento anual de referencia para la inversión societaria pasa a ser del
13%.
Para alcanzar esa tasa de
rendimiento con la inversión empresarial haría falta obtener una tasa bruta C,
de tal manera que, después del IS, y, posteriormente, del IRPF sobre el
dividendo, diera lugar a una cifra del 13%. Si la depreciación del activo no
fuese deducible en el IS, determinaríamos C así: C = 0,13/[(1 – 0,25) x (1 –
0,4)] = 0,13/(0,75 x 0,6) = 0,13/0,45 = 0,289 = 28,9%. Así, los €100.000
generarían un rendimiento bruto de €28.900, que, después del IS (25% x 28.900 =
7.225), se convertirían en €21.675. Sobre este importe se tributaría un 40% en
el IRPF, lo que, finalmente, arrojaría una cifra neta de €13.000.
No obstante, habitualmente, la
depreciación de los activos suele admitirse como gasto deducible en el IS,
según distintas modalidades de amortización. Como cualquier gasto deducible,
origina un ahorro fiscal, que equivale a una minoración del coste efectivo de
la inversión. Si el activo se amortiza linealmente en los 10 años, a razón de
un 10% anual, cada año se produce un ahorro fiscal de €2.500 (25% x 10.000). El
valor actual en el año 0 de este ahorro a lo largo de 10 años, tomando una tasa
de descuento del 5% anual, asciende a €19.304.
Es decir, el coste efectivo de la
inversión disminuye en un 19,3%, con lo que se sitúa en €80.696. Dado que lo
que realmente se invierte es menor, hará falta una menor rentabilidad bruta
para llegar a una cifra neta del 13%. Así, C = [0,13 x (1 – 0,193)]/0,45 =
0,1049/0,45 = 0,233 = 23,3%.
Un rendimiento del 23,3% daría
lugar a €23.300, que, después del IS (25% x 23.300 = 5.825)[3],
se sitúa en €17.475. A su vez, después del IRPF, llevaría a €10.485, lo que
representa un 13% del referido coste efectivo de la inversión.
El anterior planteamiento nos da
una orientación de magnitudes. No obstante, procedería analizar las dos alternativas
de inversión en términos de tasa interna de rentabilidad a partir del cómputo
de los flujos de caja asociados a cada caso. Dicho ejercicio se abordará en una
nota posterior. Lo que sí se desprende con claridad es que el hecho de llevar a
cabo una inversión dentro de un vehículo sujeto a tributación independiente eleva
la tasa de rentabilidad requerida, especialmente cuando la recuperación del
capital se produce por la vía de los rendimientos obtenidos.
[1] El
desarrollo que sigue está sujeto a revisión.
[2] C = r +
d = 5% + 10% = 15%.
[3]
Debe tenerse presente que el efecto del ahorro fiscal por la deducción de las
amortizaciones, para el conjunto del período, se ha tenido en cuenta al calcular
C.
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